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全球央行“去美元化”的影响:2019年2月中国跨境资本流动月度报告

1.至少在过去20年里,全球中央银行的“去美元化”进程一直在继续,这受到许多因素的影响,如美国本身和欧元的引入。

欧元的“冲击”导致美元在全球央行外汇储备资产中的份额从2008年危机后的73%降至62%,而欧元份额从18%升至28%基本上填补了美元的下跌。

自那以后,“去美元化”在欧洲债务危机、美联储从QE撤出以及其他因素的影响下一再出现。然而,“去美元化”在2017年开始重现。美元资产在全球央行外汇储备中的比例已从2016年底的65%降至2018年第三季度末的62%。在此期间,欧元、日元和人民币在全球央行外汇储备中所占比例的上升(分别上升1.4%、1.0%和0.8%)基本上取代了美元资产的下降。

2.我们认为,本轮“去美元化”主要是由俄罗斯央行推动的。2018年年中,俄罗斯央行储备资产中的美元资产为1000亿美元,而2017年年中,其美元资产达到1909亿美元,一年内下降900多亿美元,美元资产从46.3%降至21.9%。

根据美国国债外国持有人的结构,俄罗斯、中国和土耳其也是此次减持的主要贡献者。自2017年底以来,俄罗斯削减近900亿美元国债的幅度最大,中国削减583亿美元,土耳其削减494亿美元。

3.全球央行“去美元化”进程的直接受益者可能是黄金和人民币资产。

过去八年来,世界各国央行不断增加黄金资产持有量,尤其是在2018年,当时央行黄金持有量达到652吨,为布雷顿森林体系崩溃以来的最高水平。

以俄罗斯央行为例,该行明显增持黄金和人民币资产,自2018年以来增持497吨黄金和人民币资产逾660亿美元。

回顾过去,谈到欧元的引入对美元地位的“影响”,我们还能指望人民币(也是特别提款权篮子货币)继续成为央行“去美元化”的直接受益者吗?我们在等着看。

4月和2月,中国零售外汇市场供求形势减弱,代表客户结售汇差额由正转负,这与我们观察到的人民币汇率走势不符。2月份,美元指数上涨0.69%,人民币汇率上涨0.28%。

我们认为需要注意两个事实:第一,银行结售汇数据只代表零售外汇市场,而不包括银行间外汇市场批发市场的外汇供求。目前,海外央行机构、人民币购销业务海外参与银行、海外人民币清算银行三类海外机构可以参与银行间外汇市场,海外参与机构总数达到93家。我们怀疑外汇结算的需求,包括一些外国股票和债券的资金,是直接在批发市场进行的;其次,由于春节因素的影响,二月份的月数据容易出现较大波动。综合分析1-2月份的数据可能是合理的,这也意味着在作出结论之前观察3月份的数据更可靠。

5.就土地交易所而言,2月份外资对a股的净增长量为604亿元,仍处于较高水平。然而,3月份外资流入明显放缓。一方面,这可能是由于获利回吐,另一方面,这是对美国股市近期大幅调整的回应。

至于债券市场,今年2月,海外机构减持了在中国债市和上海清算所持有的25亿元债券。持有量的增加从正变负。主要减持174亿元国债和101亿元银行间存单。正如我们所料,最近流入债券市场的外资正处于“低潮”。

首先,全球央行的“去美元化”进程已经持续了至少20年,这一进程受到了其他因素的影响,如欧元的引入、布雷顿森林体系崩溃后美元信贷的逐渐疲软以及美国财政赤字的持续扩大。

随着1999年欧元的正式发行和2002年欧元的正式流通,美元在世界各国央行外汇储备资产中的份额持续下降,从2008年危机(持续了近4年)后的近73%降至62%,而欧元的份额从18%升至28%,基本上接受了美元份额的下降。然而,随着2010年欧洲债务危机的进一步蔓延和发酵,欧元的份额也开始逐渐下降。

2013年,伯南克首次暗示他将从QE撤军,并于2014年正式宣布撤军。尽管美元份额再次上升4个百分点,但它也导致欧元份额进一步下降(基本上同时下降4个百分点),各国央行的“去美元化”进程也分阶段逆转。

自2017年以来,美元资产在央行外汇储备中的比重继续下降,从2016年底的65%降至2018年第三季度末的62%。欧元、日元和人民币在世界各国央行外汇储备中所占比例的增加(分别为1.4%、1.0%和0.8%)基本上取代了美元资产的下降。

事实上,直到去年下半年,市场投资者才注意到全球央行上方的“去美元化”进程。

这一“去美元化”进程背后是哪个央行?由于绝大多数央行的储备资产结构数据没有向公众公布,我们只能从多个数据源进行比较分析。基于非常有限的数据,我们认为,本轮“去美元化”主要是由俄罗斯央行推动的,我们在“一体化外资流动”等以前的报告中也提到过。

具体来说,根据俄罗斯央行发布的最新数据,2018年年中其储备资产中的美元资产为1000亿美元,而2017年年中俄罗斯央行持有的美元资产约为1909亿美元,一年内减少了900多亿美元。从比例来看,美元资产从46.3%下降到21.9%。

然而,从美国国债的外国持有结构来看,结论是相似的。从2017年底(截至今年1月底),俄罗斯削减近900亿美元国债规模最大,中国削减583亿美元,土耳其削减494亿美元国债。

哪些资产可能最终受益于全球央行的“去美元化”进程?数据显示,过去一年,全球央行对黄金和人民币债券的兴趣大幅上升。过去八年,全球央行增加了黄金资产持有量。特别是,2018年,各国央行将黄金持有量增至652吨,这是布雷顿森林体系崩溃以来的最高水平。

如果我们再以俄罗斯央行为例,它显然增加了黄金和人民币资产的持有量。自2018年(截至今年2月底),中国黄金持有量增加了1754万盎司(约497吨,占全球央行黄金持有量的绝大部分),而人民币资产约占其储备资产的15%,绝对增幅超过660亿美元。

回顾过去,谈到欧元的引入对美元地位的“影响”,我们还能指望人民币(也是特别提款权篮子货币)继续成为央行“去美元化”的直接受益者吗?我们在等着看。

第二,注意零售市场和人民币结售汇趋势的差异。中国零售外汇市场的供求状况在2月份有所减弱。结汇和售汇与代表客户结汇和售汇的区别从正变到负。这不符合我们观察到的人民币汇率趋势。2月份,美元指数上涨0.69%,同期人民币汇率上涨0.28%。

我们认为需要注意两个事实:第一,银行结售汇数据只代表零售外汇市场,而不包括银行间外汇市场批发市场的外汇供求。目前,海外央行机构、人民币购销业务海外参与银行、海外人民币清算银行三类海外机构可以参与银行间外汇市场,海外参与机构总数达到93家。我们怀疑外汇结算的需求,包括一些外国股票和债券的资金,是直接在批发市场进行的;其次,由于春节因素的影响,二月份的月数据容易出现较大波动。综合分析1-2月份的数据可能是合理的,这也意味着在作出结论之前观察3月份的数据更可靠。

代表零售外汇市场,我行结售汇再次由正转负,2月份赤字1013亿元(1月份盈余818亿元)。

本行自身结汇赤字为9亿元,比上个月减少204亿元。银行代客户结售汇逆差1023亿元(1月份为1031亿元),明显减弱,环比下降2000多亿元。

就分项而言,经常账户赤字1026亿元是最大的拖累,比上个月减少1663亿元。资本和金融项目顺差收窄391亿元至4亿元。

根据1月至2月的平均数据,代表客户结售汇实现97亿元的逆差和4亿元的小幅顺差,两者同比均有所改善。

2月份远期净结汇为644亿元,高于1月份的451亿元。

2月银行代客涉外收付款顺差1022亿元,环比收窄1785亿元,涉外外汇收支顺差的收缩幅度较大。2月份,银行代表外国客户实现盈余1022亿元,比上个月减少1785亿元。外汇收支盈余大幅减少。

从经常账户情况来看,2月份出现赤字218亿元,差额由正变负1455亿元,主要是由于商品贸易项目的恶化,这与此前公布的2月份表现不佳的进出口数据一致,也受到春节因素的影响,需要进行平滑处理。资本项目和金融项目之间的1197亿元盈余已经缩小。本月的贡献仍然来自证券投资。2月份,陆地证券交易所累计流入604亿元人民币,保持较高增长,但债券市场外资略有减少,减少25亿元人民币。

从收盘价和卖出价的变化来看,2月份收盘价和卖出价环比下降9%至54%,卖出价环比上升1%至65%。从月度数据来看,汇率预期再次明显减弱。如果将1-2月份的数据合并,收盘价和卖出价分别为60%和64%,与去年12月相比基本稳定。

今年2月,中国央行的外汇余额变为-3亿元。央行在2月份也没有干预外汇市场,这符合我们的预期。

2月底,央行官方外汇储备余额为3.09万亿美元,比上个月略有增加23亿美元。根据我们的计算,汇率转换因素和资产价格的变化仍然是外汇储备余额变化的主要原因。

快速看一看鲁钢通3月和2月的资本流动情况,据鲁钢通统计,2月份外资对a股的净增长量为604亿元,仍处于较高水平,但3月份外资流入明显放缓。一方面,这可能是由于获利回吐,另一方面,这是对近期美国股市再次大幅调整的回应。

其中,沪港通每月总流入295亿元,深港通每月总流入309亿元。

此外,港交所2月份累计资金流出88亿港元,南北资金流动保持分裂状态。

AH股票溢价目前波动在123英镑左右。

从外资的产业配置来看,2月份白酒和家电仍然是外资青睐的行业,而医药行业的外资增幅明显增加。

然而,从食品和饮料行业2月份的表现来看,它并没有超过市场,而制药行业的超额回报很好。

4月和2月,海外机构托管人民币债券。根据中国债务代理机构和上海证券交易所发布的最新信托数据,2月份海外机构在中国债务代理机构持有的债券总额达到1512亿元。二月份,他们在一个月内增加了43亿元的债券持有量,比上个月增加了31亿元(一月份为12亿元)。2月份海外机构在上海清算所持有的债券总额为2399亿元。2月份,他们每月减持68亿元人民币(1月份为238亿元人民币),小幅下跌306亿元人民币。其中,主要减持银行间存单101亿元(1月份为193亿元)。

仅在2月份,海外机构就减持了在中国偿债机构和上海清算所持有的25亿元债券。持有量的增加从正变负。正如我们所料,最近流入债券市场的外资正处于“低潮”。

截至2019年2月底,境外机构持有的人民币债券总额为1752.4亿元。

今年以来,海外机构首次大幅减持人民币政府债券。

2月份,海外机构单个月增持利率债券共计35亿元,其中债券明显减少174亿元(海外机构1月份增持26亿元债券)是主要拖累。此外,海外机构2月份增加了209亿元政府债券。

根据分机构情况,商业银行(626亿元人民币)和基金(225亿元人民币)2月份增加了与海外机构的利率债券,但都大幅增持。

证券公司和保险公司2月份继续降息,减息规模分别为116亿元和31亿元。

今年2月,海外机构减持的主要凭证类型还包括银行间存款凭证,单个月累计101亿元。存单收益率明显下降可能是一个重要原因。

海外机构在中国国债市场的比例略有下降,降至7.92%,比上个月下降0.13个百分点。在整个中国债券市场,海外机构的比例也略有下降,降至2.23%。

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